隆门资本王海宁：沿医药生物的技术脉络，做前瞻性投资

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导读：目前，隆门资本管理规模为20多亿人民币，这个体量是一个标准的行业黑马基金的配置——小、且灵活，重视差异化、专业化及高收益。

一场医药产业论坛结束后，某母基金负责人与王海宁有了短暂的对话。“我知道你们，这几年做的很好。”

隆门资本创立于2017年，不足4年，已经投资了30余家企业。虽然鲜少登于报端，但在医药投资圈里，隆门已经小有名气。

近期，王海宁不断奔走，一边看项目，一边寻求更多的子弹。业内，母基金的选择正在出现分化，以往，母基金倾向于投资大白马机构，他们有足够的子弹，成立时间更悠久。但近两年，越来越多的LP开始选择垂直于某个细分行业的黑马机构。对于医药这一热门赛道，母基金的关注点很简单——谁的业绩更优？

作为医药赛道的一匹黑马，隆门资本在短期内建立口碑，得益于过去三年多 时间里的投资战绩。

目前，隆门资本已经投出了2个IPO项目。今年，更有5个项目正在申报IPO中。对于一家早期医药投资机构而言，这样的成绩难能可贵。尤其是，医药投资的竞争日益激烈，项目估值高企，投资方也在内卷。

王海宁不断调整投资策略，深入行业研究，避开热门的风口领域，挖掘那些尚处在发展初期的赛道和项目。

沿产业脉络、寻找潜在机会

2020年，全球医疗健康产业共发生2199起融资事件，融资总额创新历史新高，达749亿美元(约5169.3亿人民币)，同比增长约41%。在融资热潮下，医药项目估值高企，甚至出现了很多To VC类项目。王海宁也深刻感受到这样的变化。“现在医药生物项目的估值比三、五年前高出很多，很多热门赛道至少要高了几倍甚至十几倍。”

随着行业的热度持续攀升，加剧了项目的争抢。头部机构出手阔绰，给予明星项目更高的估值，更有甚者，为了得到独家投资的地位，不惜重金砸向准独角兽们。这显然是中小型规模机构难以媲美的。

近两年来，王海宁开始关注更早期、更前沿的方向。“现在不同投资阶段的估值体系有很大差异，医药行业的项目到了B轮后估值长得很快。如果是热门赛道或项目，轮次之间的价格差异更大，我们尽量在项目早期阶段投进去。”

过去的投资中，隆门资本投资了不少初创企业。以求挖掘优质项目的同时，控制投资成本。但投资阶段越早，对投资人专业能力的要求也更高。在对项目的选择上，王海宁十分自信，他看来，“看准趋势、选好赛道、选对团队，早期投资也有很大确定性。”

如果说大方向是确定的，但在细节处，如何判定项目的真伪？王海宁有两个关键词，首先看项目创新的真伪，其次看技术壁垒的层次。

“现在很多创新项目并没有核心的技术壁垒，大部分是伪创新。即便产品出来后临床获益也有限，所以临床价值和创新程度是我们考量项目的重要方面。”

探听虚实，要亮肌肉，更要有专业能力去验证。在这一点上，隆门的路径有三条：看国外的发展趋势和研究进展；看团队的背景和科学逻辑；看关键的技术壁垒及专利壁垒。医药行业细分领域多、技术路径复杂，追根究底，投资机构想要摸到门道，自己必须成为专家。

在创办隆门资本之前，王海宁是产业背景出身，他曾在多家知名医药企业从事过医药研发、市场研究、运营管理及投资并购工作。但有所不同的是，在药企做投资，更关注财务指标的确定性。而对于早期医药投资机构，财务指标多非关键要素，更重要的是对于赛道的挖掘和对于科学的判断。

目前，隆门资本主要关注医药生物和医疗器械两个方向。与其他机构有所不同的是，隆门资本不大跟随市场上的热门赛道，而是更多通过行业和科学发展的脉络研究潜在的新赛道。隆门资本覆盖了很多新赛道。

如抗体药物、蛋白药物、免疫细胞、干细胞、核酸药物、基因治疗、微生物药物、外泌体药物、核素药物、罕见病药物、特殊给药平台、合成生物学平台、类器官平台、蛋白组学、代谢组学、基因组学、智慧医疗、微创介入、植入器械、数字医疗、医疗AI、医疗保险科技等赛道广泛的进行了项目覆盖，在早期阶段投资了很多有独特底层技术和核心专利壁垒的项目。

“最近两年，我们的主要基调就是聚焦早期，好的成熟期项目越来越难发现，另外估值也越来越高。”王海宁表示，“我们一直坚持在做行业和科学研究，看了很多新的技术方向，长期跟踪前沿科学的进展，基础研究夯实，才能选好赛道。”

关注创新、下注技术平台型项目

一家新的基金创业，要成功活下去，因素很多。作为一支成立不足4年的基金，首先考虑活，然后是立，最后才是赢。

“活”需要模式正确，“立”需要投资的正确，“赢”，需要事和人都正确、且长期正确。但内核逻辑不是招牌多强大，而是守住自己的特色和底线。

2017年，隆门资本成立后，没有募集大基金，而是募集了多支小的策略基金。通过这种差异化打法，隆门资本挖掘了很多新赛道，并不断地探索和优化自己的投资策略。隆门资本的项目阶段也逐渐从成长期到初创期，关注的技术方向也越来越前沿。

目前，隆门资本管理规模为20多亿人民币，这个体量是一个标准的行业黑马基金的配置——小、且灵活，重视差异化、专业化及高收益。

从结果看，隆门已经投资了30余个项目，项目的进展都非常顺利。目前已有两家企业顺利实现IPO，都有5倍以上浮盈。今年还有5家企业在申报IPO，“我们没有在PRE-IPO轮次投资，都是早期和成长期投进去的，这几个企业投时估值基本在10亿以内，目前估值都有了大幅度提升，也都具备了充分的上市条件”。其中估值最低的斯微生物19年投时估值2亿元，目前估值已有100多亿，也开始准备IPO。

另外，隆门做了很多初创企业投资，20多家企业在A轮进入。投资半年以上的初创项目，基本都已完成新一轮融资。轮次之间也都有了不错的估值成长。大部分在2-5倍之间，也有轮次间超过10倍的项目。“对于早期投资而言，估值成长是一方面。更重要的是，企业研发进展基本都符合我们预期。我们投了很多临床前项目，是最难判断的一个阶段。新的融资代表企业不断完成一个个milestone，也意味着研发确定性更高了。“

今年以来，隆门资本已经投资了近10家企业，其中半数企业领投。但王海宁直言，隆门投资上愈发偏向谨慎，今年没有偏后轮次的项目，集中在初创期。都是更新的赛道和技术门类，经过了长期的研究和跟踪，开始慢慢布局。

从某种程度看，投资就是赚认知的钱，只有在对行业深度的研究下，才能在价值低谷时出手。

投资未来趋势、建立灵活决策机制

投资行业已经进入了深水期，早期通过人海战术覆盖项目、赚IPO差价的时光早已一去不复返，树上的好果子早已经被摘尽，要深入果林，需要有辨别方向的能力。

“首先要了解科学的发展方向，要清楚哪些技术方向是未来的趋势，然后找细分赛道才会更清晰。医药和其他行业不一样，它的细分领域非常多，每个细分领域里还可以分出很多技术门类。仅仅生物药领域，就有几十个门类。如果对科学发展的逻辑不了解，这么多门类是看不完的。重要的是不断更新自己的知识体系和科学逻辑，才能形成投资逻辑。”

从投资节奏看，隆门资本出手速度不慢。但走的确是稳扎稳打的风格——先沿着技术路径深度研究、发现新赛道，再挖掘优质的团队和项目。“我们会关注新的技术门类在国内是否有好的团队，但我们跟踪的很多方向目前还没到投资的最佳时机。”

“我们投资的大部分项目都是科学家团队，且很多是海归背景。目前我国医药行业在快速追赶国外。近几年，虽然很多科学家回国创业。但做药不仅需要有极好的研究经历，更要有多年的工业背景。对于医药创新项目，团队背景非常重要。很多更新的方向，我们还在等待这样的团队。”

差异化的打法，才是隆门资本的根本路径——细心寻找、耐心等待，然后伺机出手。一边是谨慎，另一边则是坚定。对于有需要的项目，隆门资本会选择持续支持。

“我们大部分项目的后续融资及上市都非常顺利。但也有个别项目因为赛道冷门或者阶段太早，资本关注较少，我们坚信自己的判断，持续支持。”

“其中凯地生物、霍德生物、中因科技、玉森药业、悦优博迈几个项目，我们做了重复投资。霍德生物和中因科技已成为干细胞领域和基因治疗领域的明星项目。凯地生物是国内少有的专注在CAR-T实体瘤方向并持续突破的企业。在隆门初投玉森药业时，鲜有投资机构关注中药企业，企业融资遇到很大困难。而目前玉森药业已成为国内申报新药及通过率最多的新药研发机构之一。”

“悦优博迈从天使轮我们就持续支持，我们一直看好医疗商业险在中国的成长机会，陪伴着企业经过多次战略模式的思考和调整。目前悦优博迈也已成为保险科技领域的一个隐形‘独角兽’，在数据、算法、创新产品及模式创新等方面，都已建立了独特的壁垒。”

有典型的明星项目后，隆门在医药投资的圈子里也打响了名气。在投资上追求“热度越小越好”“做前瞻性的研究和投资”，在团队建设上也稍显克制。截至目前，隆门资本团队不足10人，团队不大，但是效率极高。

做早期投资基金有一个挑战，就是投资流程需要扁平，投资决策要有效率。相比之下，大基金的投资流程会更长。保持小体量，才能更加敏锐。

因为没有复杂的内部沟通，让隆门的决策效率更高。“项目阶段早，法律财务层面的问题都不是特别复杂，我们更专注在对团队、对科学、对数据和专利的判断上。”

从成立起，隆门资本一直有个传统，团队每个月都会深度研究至少一到两个新的赛道，深度评估并调研20-30个项目。通过不断的持续性研究和筛选，隆门才能在垂直领域内更早的挖掘好的项目。一支基金的完成周期在7年左右，隆门资本船行至今，刚好一半有余。确定了早期医药投资的大方向并小有所成后。当前，隆门资本需要做的还有很多，持续的投资更优质的项目、为LP获取更丰厚的回报、建立更强的品牌。

但最关键的是，构建持续的价值发现的认知能力。在诸多成功的投资逻辑背后，都有一个正确的认知支撑。王海宁正在加速提升团队的学习和研究能力，在未来，这才是一家机构投资最核心的逻辑。